一副耳机最高定价30万元，毛利率高达70%、比肩爱马仕，这家被称为“中国最贵耳机品牌”的公司，正在进行IPO最后的冲刺。
11月底，北京证券交易所审议会议上传出消息，昆山海菲曼科技集团成功过会，距离成为“高端耳机第一股”仅一步之遥。
这家公司2024年毛利率高达70.1%，几乎与“奢侈品之王”爱马仕的70.3%持平。而相比之下，全球耳机行业平均毛利率仅约33.83%-38.87%。
海菲曼冲击IPO背后，究竟是一家依靠硬核技术突破的中国智造标杆，还是一个精心包装的资本游戏？
1. 以外养内海菲曼的创立，始于一个经典的逆袭故事。
边仿，这位1979年出生于江苏徐州的化学博士，在美留学期间对音频设备产生了浓厚兴趣。凭借对音乐的热爱与商业嗅觉，从代销耳机起步，最终以3000美元奖学金于2007年创立了海菲曼(HIFIMAN)品牌。
边仿的核心商业逻辑清晰而反直觉——“先征服欧美，再回归中国”。他曾直言，因国人对国产高端耳机缺乏信任，故选择“最难的路”。
这一策略在早期形成了有效的市场隔离与品牌镀金。
在声学材料领域，海菲曼确实创造了令人瞩目的技术突破。通过自主研发的“纳米振膜技术”填补国内空白，并率先在欧美高端发烧友群体中建立口碑，海菲曼成功规避了国内市场的血腥价格战与品牌认知洼地。
纳米振膜技术被称作“国产耳机行业的重大突破”，这种纳米厚度的薄膜材料成功应用于耳机发声单元中进行批量生产，并运用到旗舰级平面振膜耳机HE1000上，售价为3000美元，在欧美市场获得了专业用户的认可。
2016年，售价30万元的“香格里拉”静电耳机系统横空出世，不仅以极致定价定义了产品天花板，更完成了从音频设备到奢侈品符号的惊险一跃。
2021年，公司更发布了自研DAC芯片“喜马拉雅”，填补了国内高端音频领域自研 R2R 架构 DAC 芯片的商用空白。
海菲曼的成长史，因而被包装为一则依托硬核技术、坚持独立自主、最终赢得世界尊重的中国智造励志故事。
在销售渠道上，海菲曼采取了“直销+经销”的全球布局模式。线上通过亚马逊、eBay、天猫等覆盖全球消费者，线下则以私享会渗透HiFi发烧圈层，并联手国际名人实现跨文化认同。
据2024年美国亚马逊专业耳机市占率统计，在售价为250-500美元的级别，海菲曼占比16.26%；在售价500-1000美元级别，海菲曼占比36.59%，在1000-2000美元级别，海菲曼占比23.44%。
截至2025年上半年，公司境外收入占比超过60%，其中北美和欧洲是最主要的发烧级耳机市场，产品已成功打入欧美、日韩等多个国家和地区的主流音频器材渠道。
这种高举高打、以外养内的路径，在特定历史窗口期为其构筑了坚固的品牌护城河与溢价空间，使其毛利率得以比肩爱马仕，远超行业平均的33%-38%。
2. 暴利疑云为了冲击IPO，海菲曼褪去神秘面纱，其招股书所揭示的财务细节，却让这个神话显露出些许裂痕。
财报中最为引人注目的，莫过于其持续攀升至70%的惊人毛利率。但支撑这份“暴利”的，并非与之匹配的巨额研发投入。
报告显示，2022年至2025年上半年，海菲曼的研发费用率分别为5.66%、5.20%、4.93%和4.91%，持续走低的同时也低于同行业可比公司平均水平。
一家标榜以核心技术安身立命、对标全球顶级品牌的高科技公司，如此研发强度能否维持长期技术领先，不得不打上一个问号。
更令人玩味的是其资本动作，一边以“扩充产能”为由计划募资4.3亿元，一边却在IPO前夕突击分红3300万元。
作为绝对控股的实控人，创始人边仿直接持股58.03%，并通过一致行动关系合计控制公司85.03%的表决权，是分红的最大受益者。
这种“既要上市融资，又要提前套现”的操作，与公司所述的资金渴求姿态形成了微妙反差。
不仅如此，在供应链管理方面，海菲曼“新壳承接旧业，换股注入上市公司”的操作，在IPO审核中引发了监管的深度关注。
2021年6月至2022年1月，海菲曼通过换股方式收购了三家供应商。收购前两家供应商多音达、达信电子时，对应公司投后估值约为2.5亿元；而收购第三家供应商优翔电子时，投后估值跃升至8亿元，短时间内估值暴涨2.2倍。
海菲曼曾对此估值暴涨解释称，是由于收购时点不同，公司整体架构、业绩以及外部投资机构报价存在差异导致定价不同，主张交易定价公允。不过这一短时间内的大幅估值波动，仍引发了监管层对其是否存在利益输送、作价是否合规的问询。
而且这些被收购的公司与海菲曼的股东存在紧密关联。多音达的老板是庄志兵、庄勇父子，达信电子的老板是庄展提、庄展坦兄弟，而这几位全是海菲曼第四大股东庄志捷的亲戚。
这种“新壳承接旧业”的操作，被质疑可能是为了调节估值或隐藏关联关系而人为构造交易链条。
3. 新的挑战从商业模式来看，海菲曼将自己定位为“音频领域的奢侈品”。这种“技术奢侈品”的定位，试图将音频设备从功能性产品提升为情感价值载体，满足高净值人群对声音真实性的极致追求。
传统意义上的奢侈品，如爱马仕、LVMH集团，其毛利率在67%-70%之间，而海菲曼的综合毛利率在2024年达到70.10%，几乎与爱马仕持平。
然而，这种奢侈品定位的可持续性正面临严峻挑战。
首先，发烧级耳机市场空间有限。
根据市场研究机构Grand View Research数据，2023年全球耳机用户中，仅有约0.3%-0.5%属于高频次购买发烧级耳机的核心用户，且年均消费超过1000美元的用户占比不足0.1%。这些消费者以高收入、高学历的成年男性为主，占比超80%，消费决策受口碑圈层影响显著，市场渗透难度大。
其次，产品同质化风险加剧。
随着无线技术的突破性应用，传统HiFi设备长期依赖有线连接以保障音质传输的完整性，但最新蓝牙编码技术与主动降噪技术的成熟，使得无线耳机在音质损耗控制与沉浸式体验方面达到新高度，直接推动了无线耳机在高端市场的普及。
据行业预测，2028年无线耳机在发烧级市场的占比将突破40%。技术革新不仅满足了用户对便携性与高音质的双重需求，更通过降噪、空间音频等功能拓展了使用场景，使发烧级音频设备从室内静态聆听延伸至移动场景，显著扩大了用户基数。
第三，技术迭代边际效益递减。
音质提升受物理定律限制(如人耳听觉范围仅20Hz-20kHz)，厂商需投入巨额研发费用实现技术突破，但用户体验感知度却有明显天花板。相比之下，消费级市场对耳机的需求集中在便携性、降噪、外观等实用功能，而发烧级耳机的核心卖点(如超宽频响、无损传输)在主流市场中属于“伪需求”。
对此，海菲曼的应对策略是“技术纵深突破”与“应用场景延伸”两大方向。
一方面，公司计划进一步强化电声基础技术研究，如增强磁体技术、超纳米振膜技术等；另一方面，探索音频技术在健康监测、智能家居等领域的跨界融合可能性。
海菲曼的IPO，本质上是一场关于中国制造附加值、品牌溢价与资本理性之间如何平衡的公开答辩。过会只是第一步，真正的考验将在上市后开始。届时，海菲曼需要向更广泛的投资者和消费者证明，它的商业模式和技术优势能够经受住时间的考验。
对于边仿和他的团队来说，从耳机工匠到上市公司掌舵人的转变，或许比攻克任何一个声学技术难题都更具挑战性。