白糖，今天来聊一聊~
说实话好久没聊了，也有点想念了。上一次还是年初的时候，当时市场在炒作减产，拉动白糖来了一波上涨，很多人问是不是开启了新的多头周期。当时我的观点是：全球根本不缺糖，没有宏观支持的情况下，一切减产都可能是白嫖。《糖史演绎：外强中干，斯人已逝，宏观为王》
巧的是，最近半年，白糖还真就在当时的价格见顶了，半年以来缓慢下跌了500点左右。现在，再来看看白糖是什么情况。
1，扒一扒白糖的根
白糖这个品种，有点特殊性，其在民生中具有极端的重要性，糖价的波动影响很广，属于战略物资，因而这是一个受管控的品种，再加上白糖可以长期储存，各国政府都有不少库存，每当价格比较高的时候，往往就有国储抛售，以平抑糖价。当价格比较低的时候，国储又会收储。
从需求端来看，白糖的需求具有很强的刚性，在人类的需求层次中位于比较底层的位置，需求受经济的影响比较小。白糖的价格波动，更多受到供给端的影响。
从供给端来看，目前全球白糖的供给是长期过剩的，很多企业用白糖的原材料甘蔗作为原料制作乙醇，一旦白糖的价格比较高，制糖比上升，就能很快提高供给，这也是为什么白糖价格不容易走高的另一个原因。
当然，如果能源的价格比较高，乙醇价格很高的时候，制糖性价比下降，这个时候也会导致糖制乙醇的增加，从而拉升糖价（能源成本提高肥料价格也是原因之一），因而白糖的价格与能源价格，具有很强的相关性。同时，各国的乙醇政策，也是变量之一。
另外，白糖还具有很强的周期性，主要原因在于白糖的主要原材料甘蔗，具有三年宿根周期。即通过在三年内保持甘蔗根部不挖除，实现连续种植，提高产量和品质。但，超过3年之后，往往产量会下降。
因此，白糖是为数不多的几只宏观品种之一，与经济周期波动强相关。
还有一点值得注意，由于国外甘蔗的种植成本远低于中国，因而国内与国外白糖的价格不太一样，和很多产品一样，呈现国内高外部低的情况，主要通过进口配额来调节国内的供需，进口白糖被分为有配额和无配额两种，前者关税15%，后者关税50%加保障措施关税45%。因而进口配额政策，也是变量之一。
不过，由于国产糖每年生产大概1000万吨左右，而每年的需求大约1500万吨左右，需求缺口达到500万吨，占比三分之一。所以，白糖的价格和大豆差不多，都依赖海外定价。
2，巴西增产，利空落地
我们回过头来，缕一缕过去一段时间的白糖行情。
今年，白糖需求面，没有什么太多的波动，除了7月份开始来了一波反内卷，跟着大盘来了一波反弹，但白糖的主要决定力量仍然来自于供给端。
2023年全球出现厄尔尼诺现象，全球甘蔗减产，白糖迎来了历史性的十年高点，然后甘蔗种植的热情被点燃，2024年甘蔗种植面积大增。由于甘蔗具有3年的宿根周期，紧接着2025年，继续增产。
如下图所示，今年巴西白糖的产量明显高于以往，这也是目前白糖价格下跌的元凶。8月下半月巴西产糖量为387.2万吨，较去年同期的327.6万吨，增加59.6万吨，同比增幅达18.21%！
白糖产量增加是全球性现象，预计今年印度恢复性增产，同比产量增加较大，泰国新季产量预计也将小幅增加，中国糖产预计也将小幅增加。
与此同时，全球能源价格也一直比较低迷，限制白糖的成本与乙醇的需求。9月26日，OPEC+甚至宣布自10月起将集体原油产量小幅上调约13.7万桶/日。在全球经济整体低迷的背景下，这种过剩恐怕短期很难改变。
StoneX在最近的一份报告中称，将于10月开始的2025/26年度全球食糖市场预计将出现277万吨的供应过剩。全球糖产量估计为1.975亿吨，而消费量预计为1.947亿吨。
大宗商品贸易商Czarnikow8月份报告显示，2025/26年度全球糖市的盈余将达到620万吨，其中全球糖产量预计将达到1.846亿吨，全球消费量达1.784亿吨。
目前，白糖属于利空落地阶段，没有了新的利空，除非是宏观基本面需求出现一定的下降，否则，现在的白糖正处于震荡期。
3，白糖：食之无味，弃之可惜
从历史上看，白糖的周期性相当明显，基本上3年一个周期，上一轮上行周期是从2024年开始的，至今才刚刚过去了2年左右的时间，如果从周期性规律来看，可能还有1年左右的筑底时间。
从价格来看，当前的白糖价格，已经处在历史波动周期的底部区域，想要再度下跌，空间也十分有限。从历史数据估算，上一轮和上上一轮底部的价格分别对应4600元和4100元，考虑到通胀的因素，这一轮区间的底部，也在5100-5500之间了。
根据成本的现实估算，2025年内蒙糖厂平均生产成本大概在6000元左右，如果考虑甜菜糖厂还有糖蜜与颗粒粕等副产品的收益，跌破6000元并不能阻止糖厂停产，5500元应该是一个比较坚实的价格。
甘蔗糖厂的成本要更低一些，根据华闻期货的计算，广西地区各糖厂实际成本与平均值存在一定差距，大概区间跨度为5300元/吨-5800元/吨。
国际上的白糖虽然比较便宜，但也有配额限制，50%的配额外关税虽然近期也有一些利润，但很难形成决定性的力量。
因为白糖和其他品种不一样，这种商品是刚需，且耐储存，目前的白糖价格已经接近于国内制糖的成本线，太低就有贸易商存货。而且，由于白糖事关战略，如果跌的太多，国家会出面干预收储，还有配额在支撑。
根据最新的数据，ICE原糖主力合约收盘价为16.35美分/磅，人民币汇率为7.1300。经测算，配额内巴西糖加工完税估算成本4500元/吨左右，配额外为5700元/吨左右。原糖的价格在16美分左右十分坚挺，向下非常困难。
因此，目前白糖下行空间很小，跌破现金流成本的事情，在白糖这个品种中是比较少见的，因而不必担心什么过剩时代，跌破现金流成本的工业品逻辑。
从这个角度来看，似乎抄底白糖是一个明智的做法。因为下行风险相对比较小，有反弹空间。
不过，我觉得目前的价格还不够低，市场筑底可能会持续很长时间。做多性价比不够，做空没有意义。白糖在新的压榨周期内，过剩已经确定，很难有什么幺蛾子，只能在需求端有一定的预期，但从目前来看，全球经济还比较弱，没有什么明显复苏的迹象。
就算全球经济有复苏，其他品种的弹性也会比白糖更高，投资性价比方面，没什么太大的吸引力。但从投资确定性来看，白糖目前的价格，的确下行空间有限。
总之，食之无味，弃之可惜。
未来短期来看，可能会炒作新一季的种植面积收缩，或者是国家收储政策，从中长期来看，宏观经济周期的波动可能是更强的变量。如果全球经济复苏，带动需求端的上涨，叠加供给端收缩，可能会有一些行情。
但，还是那句话，如果靠宏观，白糖就不香~
当然，不同的价格，有不同的结论，如果跌的多了，性价比就出来了。白糖的优势是确定性高，有坚实的底部。