居民部门负财富效应压制消费、信贷收缩压制投资，需求难修复

当前居民部门进入被动与主动双重去杠杆周期。二季度居民部门杠杆率降至57.7%，环比降1.3个百分点，且自2024年Q2起持续下行，趋势性而非偶发性。

我国居民杠杆率自2008年后快速攀升，2020年触及62%附近后高位盘整，当前下行标志着长达十余年的加杠杆周期正式逆转。去杠杆性质：并非单纯主动偿还债务，而是房价预期转弱→资产缩水→抵押物价值下降→信贷收缩的负反馈循环，兼具被动去杠杆（资产端贬值推高负债率压力）与主动去杠杆（居民主动收缩负债）双重特征。

从负债端来看，两类贷款同步萎缩，映射需求双杀。住房贷款连续13个季度负增长 ，①房价下行（买涨不买跌预期强化）；②收入预期偏弱（就业市场承压，居民谨慎性储蓄上升）；③期房交付风险余波未消，进一步压制购房意愿。

消费信贷同步收缩 ，①居民对未来现金流不确定性增加，提前还贷、减少信用消费；②信用卡、消费贷不良率上升，金融机构主动收紧风控。

住房与消费信贷双降意味着内需修复缺乏信用扩张支撑，社零增速与地产销售回暖难以持续，经济复苏呈现脉冲式而非趋势性。

从资产端来看，金融资产替代住房资产，但财富效应显著不对称。资金流向：居民减少购房和消费后，积累的储蓄存款并未躺平，而是向科技股（含AI、半导体主题）和债券市场转移，说明居民风险偏好出现结构化分化——对高波动高风险资产有配置意愿，但对实体不动产持续悲观。

根据财富替代效应予以测算，住房资产占我国城镇居民总资产比重约60%~70%，其价格下跌带来的财富缩水是巨量且慢变量；而金融资产（股票、基金、债券）占总资产比重不足20%，即便收益率较高，其体量难以对冲住房资产贬值的绝对值损失。净效应：负财富效应占优——居民名义金融资产增值无法弥补实际住房资产缩水，导致消费倾向继续承压（边际消费倾向下降）。

结构性隐患：储蓄率被动上升，货币流通速度下降，家庭减少支出、加速还贷、转投金融资产，结果表现为宏观储蓄率居高不下，但这是防御性储蓄而非为未来消费储备。货币层面：M2增速仍高但社融偏弱，居民部门信用创造能力减弱，导致货币流通速度下滑，宽松货币政策向实体传导效率打折，形成流动性陷阱雏形。

政策含义与未来演变路径，1. 短期政策着力点：稳定房价预期（降低首付、下调房贷利率等边际放松已做，但效果钝化）；更为关键的是修复收入预期——需通过财政政策（减税、转移支付）和稳就业政策直接提振居民可支配收入，否则信贷刺激失效。

2. 中长期结构挑战：居民部门杠杆率下行可能持续，我国或步入资产负债表修复阶段（类似日本1990年代初期），但我国居民净储蓄率较高、政策空间更大，不必过度悲观，但须警惕长期通缩压力。

3. 金融市场影响：居民资金流向股债市场，对权益（尤其是科技成长风格）和固收形成阶段性支撑，但基本面若持续疲弱，则资产价格缺乏盈利基础，易出现资金牛后高位波动加剧。

当前居民部门去杠杆是房地产长周期拐点、收入预期下行、信贷收缩共振的结果，需求修复的基础不牢体现在：负财富效应压制消费、信贷收缩压制投资、防御性储蓄压制货币乘数。政策需从宽货币转向宽信用与宽财政组合拳，核心是提振居民名义收入与资产价格预期，否则去杠杆过程可能自我强化，延长经济磨底期。